【導語】近五年PX與直接原料（MX）及下游（PTA）始終保持高度正相關關系。2020年因PTA工廠以配套原料投建的大型煉化項目集中性投放，下游議價能力增強，PX環(huán)節(jié)現(xiàn)金流向產(chǎn)業(yè)鏈下游疏導，進而PTA乃至聚酯產(chǎn)品環(huán)節(jié)盈利性得以改善；然自2022年下半年起在調油需求旺盛帶動下，美亞套利空間驅使下，上游環(huán)節(jié)占據(jù)較大一部分利潤。

PX與原料MX維持高度正相關性，價差波動空間較小

MX作為生產(chǎn)PX的直接上游原料（每生產(chǎn)1噸PX需要1-1.05噸MX），相關系數(shù)始終維持在0.9以上。通過近五年的歷史數(shù)據(jù)來看，一般情況下PX與上游產(chǎn)品MX價格的價差為143美元/噸到-32美元/噸范圍內波動。2024年來看，兩者價差有收窄趨勢。分析歷史時期來看，大多數(shù)時間內因原油行情主導下，MX與PX相關性提升，呈現(xiàn)同漲同跌態(tài)勢，進而價差維持在盈虧線110美金上下波動；但存在一次較明顯的異常波動。在2022年5-7月期間兩者價差出現(xiàn)明顯收窄，價差最低縮小至-32元/噸（MX-PX價格出現(xiàn)倒掛，成本MX價格反超產(chǎn)品PX價格），簡單來看原因在于因美國汽油庫存低位且出行旺季影響，調油需求提升，美亞套利空間開啟下，MX價格表現(xiàn)尤為強勢，兩者價差連續(xù)收窄。

PX與下游PTA相關性逐年降低，價差波動空間相對較大

生產(chǎn)一噸PTA的PX用量比0.65-0.655（新裝置用量比略低）、醋酸用量比0.030-0.039。2020-2023年PX與PTA價格相關系數(shù)分別在0.94、0.93、0.87、0.86。通過近五年的歷史數(shù)據(jù)來看，一般情況下PX與下游產(chǎn)品PTA價格的價差為1065元/噸到-77元/噸范圍內波動。2024年來看，兩者價差有收窄趨勢。分階段來看，自2020年PTA進入歷史上第二輪快速擴能周期，對PX的剛需增加，尤其是在PTA低加工費背景之下，PX價格的波動會相對迅速的傳導至PTA，價差空間較為平穩(wěn)；然2023年PTA價格走勢受自身供需格局影響程度大幅提升，進而PX與PTA價格相關系數(shù)逐步下降。另外因PTA擴能遠大于上游PX及下游聚酯擴能，PTA工廠加工費壓縮，進而PX與PTA價差出現(xiàn)收窄的趨勢，因此裝置變動更為頻繁，這一點也可以從今年二季度PTA工廠頻繁的計劃外停車中得到驗證。

全鏈條發(fā)展模式下 需求傳導影響逐步加深

因以原油為原料的催化重整一體化裝置在中國PX生產(chǎn)中實際使用比例高達90%以上，直接原料MX多為配套化生產(chǎn)，進而除了階段性調油需求變動影響，觸發(fā)的對PX價格波動以外，其余時間直接影響并不明顯；下游PTA對PX的影響則主要為需求的傳導，自2023年PTA行業(yè)進入第二輪集中擴能周期，加重PTA供應過剩局面，PTA價格及利潤疲軟表現(xiàn)加劇，PTA廠商開工積極性下降，2023年月度PTA產(chǎn)能運行率低位達到69.35%，計劃外減、停產(chǎn)事件發(fā)生概率明顯提升，對本品目而言，下游PTA對PX的需求下降，2023年一季度PX庫存高達80萬噸，進而亞洲PX價格因基本面施壓而下跌，從而產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)金流開始向下疏導。近些年在“煉油-化工-聚酯”產(chǎn)業(yè)鏈條式發(fā)展模式下，一體化裝置在生產(chǎn)單耗及成本波動風險規(guī)避等優(yōu)勢明顯，而下游PTA的需求傳導對PX的影響也在日益加深。

綜上所述，通過以上的傳導邏輯判斷分析，預計下半年直接上游MX的對PX價格的影響隨著調油旺季的結束而依舊不明顯，而下游PTA需求對PX價格影響的傳導邏輯將持續(xù)存在，且不斷深化。近些年隨著調油需求預期的逐步弱化，直接原料MX對PX的價格影響亦出現(xiàn)明顯緩和；而下游來看，在加工費低位的直接影響下，PTA裝置運行穩(wěn)定性出現(xiàn)下降，但在PTA產(chǎn)能基數(shù)較大的背景下，整體對PX仍存在較大的剛需，而亞洲PX裝置于二季度集中檢修結束后，下半年計劃內的檢修預期分別有：寧波大榭、福建聯(lián)合、金陵石化、臺塑化學、韓國樂天及日本出光部分裝置存在停車安排，加以年內無PX新增產(chǎn)能投放計劃，整體供應水平穩(wěn)中有升，因此下半年PX供需格局大概率呈現(xiàn)緊平衡態(tài)勢，從而對PX價格運行軌跡起到一定支撐效應。