（一季度回顧和宏觀分析見上篇）
【導語】2024年一季度，原油價格震蕩上漲，供應主導價格變動邏輯，尤其地緣擾動升級放大油價波動幅度。二季度如果宏觀情景美聯(lián)儲6月降息同時實現(xiàn)經(jīng)濟“軟著陸”、需求情景之下旺季消費現(xiàn)實符合預期、供應情景之下歐佩克二季度產(chǎn)量和當前持平、美國原油產(chǎn)量保持高位、中東和歐洲地緣局勢未出現(xiàn)緩和信號，預計原油價格先跌后漲，整體偏強運行。
核心觀點摘要：
宏觀情景：3月FOMC會議后降息路徑變動不大，但美聯(lián)儲上調(diào)2024年通脹預期，意味著今年內(nèi)通脹還會多有反復，原油價格可能居高不下。而且預計10年期美債收益率從高位回落的幅度受限，通脹預期還將保持在2%以上，WTI將在70美元以上偏強運行。從持倉來看，一季度多空比最高回升至4.15，短期內(nèi)多頭獲利離場或空頭加倉的可能性提升，對應油價表現(xiàn)為震蕩回調(diào)。但地緣風險事件突發(fā)的情況下多空比也存在進一步?jīng)_高的機會。
供應情景：OPEC+維持自愿減產(chǎn)決議至二季度末，其中OPEC 12國貢獻70%以上的減產(chǎn)量，伊拉克加強出口量約束以彌補今年以來超出配額的部分，此外歐洲某國受襲擊事件影響也存在石油產(chǎn)品出口量下降的預期，并且官方加強對企業(yè)出口量的約束以履行減產(chǎn)承諾。但夏季消費旺季到來時，利益驅(qū)動下部分國家出口增加的意愿可能更強，減產(chǎn)執(zhí)行率或面臨更大挑戰(zhàn)。美國原油產(chǎn)量預計保持1310-1330萬桶/日的水平。總體來看，供應端的彈性還在OPEC，樂觀預期下二季度歐佩克產(chǎn)量可能和當前持平，但增產(chǎn)概率大于減產(chǎn)概率。
需求情景：二季度將迎來夏季消費旺季，4-6月油品需求可能呈現(xiàn)先弱后強的走勢，而且4月煉廠集中檢修較多，二季度中美煉廠開工率或都呈現(xiàn)先降再回升的趨勢，4月需求淡季期間油價或面臨回調(diào)。從各地區(qū)制造業(yè)復蘇情況來看，增長潛力更集中在中美以及其他新興市場，可能支撐WTI維持相對Brent偏強的格局。一季度市場主要交易地緣和供應邏輯，二季度大概率需求表現(xiàn)進入視野，油價走向還需要觀望現(xiàn)實需求能否兌現(xiàn)增長預期。
綜合來看，宏觀情景美聯(lián)儲6月降息同時實現(xiàn)經(jīng)濟“軟著陸”，需求情景之下旺季消費現(xiàn)實符合預期，供應情景之下歐佩克二季度產(chǎn)量和當前持平、美國原油產(chǎn)量保持高位、中東和歐洲地緣局勢未出現(xiàn)緩和信號，那么預計未來三個月WTI月均價將會在2024年4月份78.49美元/桶，5月份79.28美元/桶，6月份82.22美元/桶。
二、二季度驅(qū)動因素分析和預測
2.2 供應情景總結(jié)：OPEC+維持自愿減產(chǎn)決議至二季度末，其中OPEC 12國貢獻70%以上的減產(chǎn)量，伊拉克加強出口量約束以彌補今年以來超出配額的部分，此外歐洲某國受襲擊事件影響也存在石油產(chǎn)品出口量下降的預期，并且官方加強對企業(yè)出口量的約束以履行減產(chǎn)承諾。但夏季消費旺季到來時，利益驅(qū)動下部分國家出口增加的意愿可能更強，減產(chǎn)執(zhí)行率或面臨更大挑戰(zhàn)。美國原油產(chǎn)量預計保持1310-1330萬桶/日的水平?？傮w來看，供應端的彈性還在OPEC，樂觀預期下二季度歐佩克產(chǎn)量可能和當前持平，但增產(chǎn)概率大于減產(chǎn)概率。
OPEC+：
根據(jù)OPEC月報，1月OPEC 12國環(huán)比減產(chǎn)近36萬桶，為去年7月以來的最大幅度，主要減產(chǎn)貢獻在利比亞油田爆發(fā)抗議活動而階段性停產(chǎn)；2月OPEC 12國總產(chǎn)量環(huán)比增加20.3萬桶/日，達到2657.1萬桶/日，接近去年9月水平，利比亞產(chǎn)量恢復，伊拉克小幅減產(chǎn)后產(chǎn)量仍超出配額約20萬桶。伊拉克官方表示，將在未來幾個月把原油出口減少到330萬桶/日，以抵消1月以來出口超過歐佩克配額的部分。根據(jù)路透最新調(diào)查，3月OPEC環(huán)比減產(chǎn)約5萬桶，其中伊拉克和尼日利亞原油日產(chǎn)量降幅最大，從現(xiàn)實結(jié)果來看，伊拉克履行減產(chǎn)承諾也能夠提振市場對OPEC減產(chǎn)執(zhí)行率的信心。
但減產(chǎn)的執(zhí)行可能在二季度受到挑戰(zhàn)。根據(jù)IMF去年10月經(jīng)濟展望報告中的預測，2024年中東產(chǎn)油國的財政收支平衡油價均值較2023年下降，伊拉克、科威特、利比亞、阿曼、沙特、阿聯(lián)酋六國的財政收支平衡油價均值為69.8美元，較去年的71.1美元減少了1.3美元。其中沙特降幅較大，從2023年的85.8美元降至79.7美元。當前布倫特在地緣沖突升級的影響下已經(jīng)加速沖到88美元附近水平，遠高于中東多數(shù)主要產(chǎn)油國的財政收支平衡價位。因此，盡管減產(chǎn)決議大概率延長至二季度末，但夏季消費旺季到來時，利益驅(qū)動下部分國家出口增加的意愿可能增強，減產(chǎn)執(zhí)行率或面臨更大挑戰(zhàn)?？傮w來看，樂觀預期下二季度歐佩克產(chǎn)量可能和當前持平，增產(chǎn)概率大于減產(chǎn)概率。
歐洲某國方面，由于今年以來烏克拉多次通過無人機襲擊歐洲某國煉廠，路透統(tǒng)計顯示已經(jīng)有14%的煉能在無人機的襲擊下受損。對石油供應來說存在兩個問題：一是精煉油品供應收緊，2月歐洲某國已禁止了汽油出口以優(yōu)先保障國內(nèi)供應，煉能受損后柴油、石腦油、燃料油等重要油品的出口量可能也會下降；二是無法存儲的原油可能短期以出口的方式消耗，不過歐洲某國宣稱已督促企業(yè)嚴控出口量以履行減產(chǎn)承諾。因此綜合來看，在原油減產(chǎn)的基礎上，精煉油品出口量下降會進一步加劇供應緊張程度。
美國：
一季度美國原油產(chǎn)量多數(shù)時間保持高位，但未能進一步突破1330萬桶/日的峰值水平。除寒潮影響之外，美國原油產(chǎn)量保持在1310-1330萬桶/日的水平。1月寒潮天氣影響下，部分油田暫時關閉，產(chǎn)量階段性大幅減少，2月之后產(chǎn)量基本恢復。
在美國鉆井數(shù)持續(xù)下降的情況下，去年美國原油產(chǎn)量明顯增長的關鍵在于技術升級提高了單井產(chǎn)量，但最有效提高產(chǎn)量的方式依然是增加鉆井數(shù)量。當前未完井數(shù)量已經(jīng)降至2014年以來的最低點，但降幅收窄，同時新井數(shù)量回升，未來美國原油產(chǎn)量還有小幅增長的可能。EIA報告預計2024年美國原油產(chǎn)量將持續(xù)增長，至年末12月可能漲到1354萬桶/日，相比于最高紀錄1330萬桶/日還將增產(chǎn)24萬桶/日。不過這部分增量是分攤至全年的，對二季度整個供應端的影響較小。預計二季度美國原油總產(chǎn)量較一季度略高，但主要還保持在1310-1330萬桶/日范圍，變化不大。
2.3 需求情景總結(jié)：二季度將迎來夏季消費旺季，4-6月油品需求可能呈現(xiàn)先弱后強的走勢，而且4月煉廠集中檢修較多，二季度中美煉廠開工率或都呈現(xiàn)先降再回升的趨勢，4月需求淡季期間油價或面臨回調(diào)。從各地區(qū)制造業(yè)復蘇情況來看，增長潛力更集中在中美以及其他新興市場，可能支撐WTI維持相對Brent偏強的格局。一季度市場主要交易地緣和供應邏輯，二季度大概率需求表現(xiàn)進入視野，油價走向還需要觀望現(xiàn)實需求能否兌現(xiàn)增長預期。
一季度在汽油需求回暖的帶動下，汽油裂解價差整體上漲，尤其3月之后漲幅明顯增大。截至3月28日收盤，3月美國汽油裂解價差均值31.29美元/桶，雖然低于去年同期，但仍處于2018年以來同期高位水平；燃油裂解價差月均值31.37美元/桶，同樣處于2018年以來的強景氣區(qū)間，但走勢和汽油分化明顯。而且，雖然汽油裂解價差表現(xiàn)整體偏強勢，但隨著油價攀升至80美元以上的高位，汽油裂解價差止?jié)q轉(zhuǎn)跌，同時美燃油和歐柴油裂解價差均在3月下旬出現(xiàn)加速下跌趨勢。
從油品季節(jié)性來看，一般美國汽油消費旺季從5月逐漸開啟，歐洲柴油消費旺季從三季度逐漸開啟，南亞、中東地區(qū)夏季發(fā)電旺季期間高硫燃料油需求增加。因此，二季度油品需求可能呈現(xiàn)先弱后強的走勢，4月需求淡季期間油價或面臨回調(diào)。
從煉廠開工率來看，當前美國煉廠開工率高于近五年同期均值水平，但低于去年同期和今年1月水平，4月春檢期間開工率或進一步下降，5月和6月逐漸回升。此外，2024年是中國主營煉廠的檢修大年。據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計，4-6月期間國內(nèi)有多家主營煉廠存在檢修計劃，尤其4月集中檢修較多，預計4月有近5000萬噸/年的煉能將進入檢修，且檢修一般在一個半月以上。同時，高油價使得國內(nèi)獨立煉廠利潤虧損，春節(jié)假期后地煉開工負荷率偏低，3月期間不足60%，計劃4月結(jié)束檢修的地煉涉及煉能不到800萬噸/年。因此總體來看，4月國內(nèi)原油加工量將下降，5月和6月逐步回升。總體來看，二季度中美煉廠開工率或都呈現(xiàn)先降再回升的趨勢。
從宏觀的視角來看，一季度全球制造業(yè)有復蘇趨勢，尤其3月中美制造業(yè)PMI均回到景氣區(qū)間，并且新訂單需求增長都是重要的拉動力量。但同時歐元區(qū)制造業(yè)PMI連續(xù)20個月以上處于收縮區(qū)間。因此對原油需求來說，增長潛力更集中在中美以及其他新興市場，這可能支撐WTI維持相對Brent偏強的格局。
三、總結(jié)和展望
基于全球制造業(yè)復蘇預期偏強、通脹預期上調(diào)和地緣局勢升級帶來的風險溢價增加，我們上調(diào)了二季度油價預測值，但維持先跌后漲的趨勢判斷不變。
基準情景下（宏觀情景美聯(lián)儲6月降息同時實現(xiàn)經(jīng)濟“軟著陸”；需求情景之下旺季消費現(xiàn)實符合預期；供應情景之下歐佩克二季度產(chǎn)量和當前持平、美國原油產(chǎn)量保持高位、中東和歐洲地緣局勢未出現(xiàn)緩和信號），那么預計未來三個月WTI月均價將會在2024年4月份78.49美元/桶，5月份79.28美元/桶，6月份82.22美元/桶。
說明（1）本報告中有關對國際油價的預判結(jié)論，僅是我們依據(jù)當前市場情景下形成的學術交流觀點，不排除今后市場發(fā)生變化后對有關預判結(jié)論重新修正。本報告中有關價格預測結(jié)論以及其它有關觀點，僅為與關注國際油價以及國際石油市場的人士作觀點交流，不構(gòu)成對有關人士的經(jīng)營建議。
（2）本報告預測參照價格為WTI油價，這是考慮到本情景因素分析中，多數(shù)變量來自于美國經(jīng)濟與市場以及WTI油價有更明顯金融屬性的緣故。可以酌情對WTI價格作出價差修正后得出對布倫特油價的預測。
（更多分析和數(shù)據(jù)敬請關注卓創(chuàng)資訊《國際油價情景分析報告》，我們將分別從宏觀和供需情景為您提供專業(yè)方法論和原油價格預測邏輯：https://vip.sci99.com/pages/report-list.html?orderid=1&classid=11，“產(chǎn)業(yè)研究報告”板塊）