主持人：趙渤文

編輯：劉新偉

執(zhí)行編輯：韓月

參會人：劉新偉、趙渤文、曹慧、梁曦玥、李心悅、彭小真

核心觀點(diǎn)（發(fā)言順序）：

宏觀研究員劉新偉：8月份國內(nèi)市場價格總體依舊下跌，但下旬后市場跌勢放緩，并有轉(zhuǎn)好跡象。金九銀十疊加政策支持力度提升，9月份市場總體或不悲觀，關(guān)注美聯(lián)儲貨幣落地政策，交易預(yù)期或發(fā)生改變。

能源化工研究員李心悅：8月受宏觀和地緣情緒短線指引，原油價格震蕩轉(zhuǎn)弱，步入9月供需面多空互現(xiàn)，中長期基本面支撐趨弱，原油價格或?qū)⒀永m(xù)震蕩向下趨勢，警惕超預(yù)期宏觀和地緣風(fēng)險沖擊油價。

能源研究員趙渤文：居民用能進(jìn)入淡季，工業(yè)復(fù)蘇之路漫漫，能源商品支撐轉(zhuǎn)弱，后期或?qū)⒄鹗幭碌?，需要警惕風(fēng)險引起的波動性加劇。

能源研究員梁曦玥：降息前夕重點(diǎn)關(guān)注9月6日發(fā)布的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)表現(xiàn)將直接影響降息預(yù)期，資產(chǎn)價格或出現(xiàn)較大波動。在非農(nóng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)平穩(wěn)的情況下，原油價格或在降息前有階段性反彈機(jī)會，月內(nèi)呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑走勢，預(yù)計震蕩幅度較大，四季度維持看空預(yù)期。國內(nèi)9月原油加工量或小幅提升，但成品油市場偏弱，今年“金九銀十”下游需求或延續(xù)“旺季不旺”的特點(diǎn)。

農(nóng)業(yè)研究員曹慧：8月外盤農(nóng)產(chǎn)品整體弱勢延續(xù)，9月降息背景下或仍是跌多漲少。

在7月末的預(yù)測中我們提出8月份國內(nèi)商品有止跌回暖可能性，從8月份商品價格的實(shí)際走勢看，商品價格直到下旬才有見底跡象，8月份價格總體仍維持下跌趨勢。截至8月30日，卓創(chuàng)資訊大宗商品出廠價格指數(shù)報收于103.40點(diǎn)，較2024年7月末下跌2.42點(diǎn)，其中工業(yè)品指數(shù)收于101.20，農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)收于108.43，分別下跌3.21%和0.71點(diǎn)；期貨方面，截止到30日，商品綜合指數(shù)下跌1.01%，其中工業(yè)品下跌0.36%，農(nóng)產(chǎn)品下跌3.34%，跌幅均較7月份有所收窄，貴金屬價格由跌轉(zhuǎn)漲，本月上漲1.28%，市場風(fēng)險情緒有所提升，風(fēng)險對沖需求拉高貴金屬價格。

截止到8月底，國內(nèi)大宗商品價格下跌已經(jīng)持續(xù)三個月的時間，受地產(chǎn)脈沖減退，前期多頭資金撤離以及5月末高頻需求數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳幾個因素疊加帶來6月份價格的技術(shù)性調(diào)整，7月份在美國“衰退交易”預(yù)期之下，全球定價的銅、原油等商品調(diào)整；8月初以來市場定價以螺紋鋼為代表的國內(nèi)屬性商品“弱需求”。

目前工業(yè)品價格調(diào)整已經(jīng)到了什么階段？這是市場普遍關(guān)心的問題，自8月中旬以來我們能夠觀察到，上一輪上漲過程中表現(xiàn)較好的銅、原油等率先觸底回升或進(jìn)入徘徊狀態(tài)，這標(biāo)志著7月份形成的衰退交易告一段落；8月份跌幅最大的是建材板塊，主要受房地產(chǎn)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳影響，是弱需求的集中表現(xiàn)。

6-8月份價格經(jīng)過一輪調(diào)整后，基本面均有所修復(fù)，而影響價格的弱需求問題依舊存在但已經(jīng)充分計入價格，在政策逐步升溫背景下，工業(yè)品價格可能會迎來觸底過程。前期約束價格上漲的因素主要包括地產(chǎn)、居民消費(fèi)以及地方投資，形成對沖的依舊是出口、設(shè)備類高投資。8月份統(tǒng)計局發(fā)布的制造業(yè)景氣數(shù)據(jù)表明，受政策利好驅(qū)動影響的中游裝備制造業(yè)中電氣機(jī)械、計算機(jī)通信設(shè)備制造、通用設(shè)備、汽車制造、專用設(shè)備PMI均高于榮枯線且較上月大幅回升，這是前期政策導(dǎo)向“設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新”落地的實(shí)際效果，或在一定程度上修復(fù)原材料加工業(yè)的弱需求預(yù)期。

“金九銀十”傳統(tǒng)消費(fèi)旺季的來臨，在一定程度上亦能夠修復(fù)市場對需求的悲觀預(yù)期，市場當(dāng)前的宏觀面逐步由“弱需求+弱預(yù)期”轉(zhuǎn)變?yōu)椤叭跣枨筮呺H改善+弱預(yù)期向強(qiáng)預(yù)期”轉(zhuǎn)換的狀態(tài)，在價格上形成對商品價格的牽引力，或?qū)r格下跌形成強(qiáng)約束。

“實(shí)物工作量”仍是市場關(guān)注的核心，但政策力度是改變市場預(yù)期的重要風(fēng)向，央行在2024年8月人民銀行開展了公開市場國債買賣操作，標(biāo)志著新的貨幣政策工具正式入箱，綜合考慮當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和物價走勢，未來一段時間貨幣政策將加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度，適度擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量，更好地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)回升；財政政策方面，國債發(fā)行速度有所提高，消費(fèi)品以舊換新和大規(guī)模設(shè)備更新改造進(jìn)入落地階段，或進(jìn)一步修復(fù)中游裝備制造業(yè)景氣程度，對商品形成需求支撐。

6月份開始下跌之后，其中重要的一個因素即需求指標(biāo)并未出現(xiàn)顯著改觀。8月制造業(yè)PMI繼續(xù)處于收縮區(qū)間，其中兩項表征需求的指標(biāo)并未發(fā)生顯著改變，從數(shù)據(jù)差異上看，出口依舊是需求的主要支撐。市場弱需求的問題依舊值得關(guān)注，“旺季看現(xiàn)實(shí)”實(shí)物工作量依舊是關(guān)注核心。

向前看，9-10月份總體不悲觀，9月份價格調(diào)整后或總體上漲。

宏觀觀察：

通脹預(yù)期：8月份國際原油價格總體呈現(xiàn)回落狀態(tài)，成品油價格一跌一擱淺，燃料端壓力有所緩和。原油市場定價OPEC+產(chǎn)能調(diào)整政策，趨勢性調(diào)整繼續(xù)；非食品價格上漲明顯，應(yīng)季蔬菜，水果價格總體偏高；蛋白供應(yīng)相對短缺，肉蛋價格總體偏高；預(yù)計8月份CPI或繼續(xù)上行；PPI方面，受大宗商品價格下跌影響，工業(yè)品價格或保持負(fù)增長，同比降幅或在7月份基礎(chǔ)上有所走闊。

經(jīng)濟(jì)增長：工業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)總體較差，工業(yè)品價格影響名義GDP和企業(yè)盈利增速。連續(xù)三個月的調(diào)整，國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)壓力依舊較大。預(yù)計工業(yè)生產(chǎn)者增速同比漲幅或進(jìn)一步收窄。高頻指標(biāo)現(xiàn)實(shí)，工業(yè)生產(chǎn)動能依依舊偏弱，8月高爐、焦化、水泥等行業(yè)開工率均有所回落，交通物流相關(guān)指標(biāo)亦有回落。

生產(chǎn)端：8月制造業(yè)PMI較7月的49.4%繼續(xù)下行至49.1%，其中生產(chǎn)活動指數(shù)回落至榮枯線以下，新訂單指數(shù)亦延續(xù)下行態(tài)勢、可能體現(xiàn)生產(chǎn)淡季疊加高溫天氣的擾動下、生產(chǎn)活動環(huán)比繼續(xù)減速。

消費(fèi)端：消費(fèi)端表現(xiàn)依舊較差，制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)中新訂單和新出口訂單指數(shù)均在榮枯線之下，盡管出口訂單略有好轉(zhuǎn)，但仍無法掩蓋市場需求偏弱的狀態(tài)；消費(fèi)品以舊換新和大規(guī)模設(shè)備更新改造在一定程度上支撐需求端，但仍難以改變當(dāng)前偏弱的預(yù)期。

8月，WTI和Brent油價結(jié)束7月連續(xù)四周下跌姿態(tài)，8月9日當(dāng)周價格向上反彈修復(fù)后，轉(zhuǎn)為震蕩偏弱。從日線來看，WTI期價四次嘗試反彈均以失敗告終，WTI結(jié)算價月內(nèi)最高達(dá)80.06美元/桶（8月12日），最低達(dá)71.93美元/桶（8月21日），Brent結(jié)算價最高達(dá)82.3美元/桶（8月12日），最低達(dá)76.3美元/桶（8月5日），月內(nèi)價格波動性較大，月內(nèi)多次單日波動幅度超2%，同時，反彈修復(fù)峰值逐步下降。

從供需面來看，OPEC數(shù)據(jù)顯示，7月OPEC原油產(chǎn)量較6月增加18.4萬桶/天，其中最大的貢獻(xiàn)者是沙特阿拉伯，同時，沙特、伊拉克等國家超出配置產(chǎn)額，OPEC+(Doc)國家產(chǎn)量繼續(xù)下滑，但總體而言O(shè)PEC+產(chǎn)量上升；8月美國原油產(chǎn)量創(chuàng)新高，鉆井?dāng)?shù)也較7月上升但仍處于歷史地位，上游資本開始偏好于債務(wù)償還和回饋股東，疊加大-選臨近能源政策不明，追逐增產(chǎn)意愿不強(qiáng)?？傮w來看，原油供應(yīng)增加，但邊際增幅有限。美國商業(yè)原油和汽油仍舊處于季節(jié)性去庫區(qū)間內(nèi)，庫存水平降至同期低位，基本面對供需仍存一定支撐。

8月原油價格變化的主要受宏觀和地緣短線指引，7月末非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)觸發(fā)“薩姆法則”以及月初日元套息交易平倉風(fēng)波引起市場避險情緒較大，后宏觀情緒逐步修復(fù)，VIX指數(shù)回落，但宏觀衰退預(yù)期潛在。月內(nèi)巴以沖-突、俄烏沖-突在僵持與給出消息信號間交織，月初哈馬斯領(lǐng)導(dǎo)人在伊朗被以色列刺殺，伊朗表態(tài)將進(jìn)行報復(fù)回?fù)?，風(fēng)險一觸即發(fā)，但從月內(nèi)情況來看。回?fù)暨t遲未落地，停火協(xié)議僵持，伊朗態(tài)度不明確，市場受地緣消息擾動性強(qiáng)，油價在地緣溢價與回吐間震蕩。

步入9月，供給端多空互現(xiàn)，月底供給端再起波瀾，利比亞東部政府宣布暫停石油生產(chǎn)和出口，利比亞東部油田關(guān)停，疊加月初沙拉拉油田停產(chǎn)，涉及產(chǎn)量達(dá)70萬桶/日，伊拉克月底發(fā)言表明9月將減少30－45萬桶/日。利比亞方面停產(chǎn)時長以及伊拉克減產(chǎn)能否真正落實(shí)均具有不確定性，但與10月OPEC+增產(chǎn)并不沖-突，并且據(jù)消息人士稱OPEC+10月將按計劃逐步增產(chǎn)；同時，9月消費(fèi)旺季尾聲、煉廠逐步進(jìn)入秋檢，基本面支撐將持續(xù)轉(zhuǎn)弱。而宏觀方面，美國經(jīng)濟(jì)衰退危機(jī)潛在，9月美聯(lián)儲降息在預(yù)防式以及紓困式邏輯間切換，宏觀和地緣仍將階段性對油價做出擾動。國際油價缺乏實(shí)質(zhì)性利好支撐，從油價走勢看，WTI在70－75美元/桶地帶有支撐，若跌破此水平，警惕更大的下行風(fēng)險。

風(fēng)險提示：1、消費(fèi)旺季尾聲，季節(jié)性拐點(diǎn)來臨，需求超預(yù)期滑落；2、美聯(lián)儲降息不及預(yù)期，美國宏觀經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險加重；3、地緣沖-突深化或?；饏f(xié)議達(dá)成。

上期（8月前瞻篇）觀點(diǎn)復(fù)盤：“8月的基礎(chǔ)能源在供應(yīng)充裕但風(fēng)險仍存、夏季高溫需求、政策發(fā)力預(yù)期等因素的影響下，穩(wěn)定運(yùn)行、溫和上漲的概率較大，大概率不會出現(xiàn)快速、劇烈下跌行情，但要警惕因?yàn)榈鼐壔驑O端氣候（颶風(fēng)、臺風(fēng)、高溫山火等）引起的短時間內(nèi)快速上漲?！睆?月的行情來看，判斷出現(xiàn)了一定程度的偏差，主要原因是影響價格的主要因素出現(xiàn)了超預(yù)期的變化，首先8月的氣溫表現(xiàn)相對平穩(wěn)，沒有出現(xiàn)預(yù)期中的高溫，進(jìn)而導(dǎo)致了居民制冷的用能需求減弱；其次，政策作用的效果相對較弱，市場期盼的實(shí)物工作量沒有達(dá)到預(yù)期，工業(yè)復(fù)蘇仍然不夠明顯；再次，地緣對能源商品的作用時間縮短、支撐力度減弱，大多數(shù)事件的影響表現(xiàn)為短時間的推漲后快速回落，地緣溢價回吐快于前期，可以視作地緣計價已經(jīng)被市場“習(xí)慣”；最后，在上述種種因素的影響下，能源商品供需繼續(xù)偏向供過于求移動，同時需求旺季的預(yù)期落空，導(dǎo)致了價格震蕩下跌。

具體來看煤油氣的8月表現(xiàn)：煤炭供應(yīng)充足，國內(nèi)生產(chǎn)保持相對旺盛，進(jìn)口量同比增長明顯，同時電廠和煤企庫存較高，在需求增量有限的情況下，煤價穩(wěn)中有降；與煤炭屬性相近（發(fā)電屬性）的天然氣也表現(xiàn)相對較弱，以前期備受關(guān)注的歐洲地區(qū)天然氣為例，雖然有俄烏沖-突的反復(fù)炒作，價格波動加劇，但地緣并沒有對供應(yīng)帶來實(shí)際意義的影響，同時民用和工業(yè)用電沒有明顯的增長，在這種情況下，高庫存成為了價格運(yùn)行的核心，歐洲天然氣震蕩下跌；原油的核心邏輯仍然圍繞地緣展開，東歐地區(qū)和中東地區(qū)的動蕩多次推高價格，但又快速回落，在旺季需求不及預(yù)期的加持下整體價格雖然走出了7月“一路下跌”的窘境，但仍然處于高波動中，難言探底。

9月前瞻，主要的觀點(diǎn)為商品支撐轉(zhuǎn)弱，后期或?qū)⒄鹗幭碌?。主要的判斷依?jù)和影響因素有以下幾點(diǎn)：

1、降息預(yù)期走強(qiáng)，需要格外警惕預(yù)期落空后各類資產(chǎn)的下跌。降息是9月備受期待的“大宏觀”，市場目前的主流觀點(diǎn)是確認(rèn)了降息，只是爭論降息25BPor50BP，并以此為后期資產(chǎn)配置布局，若降息繼續(xù)擱淺，需要警惕資產(chǎn)價格的超預(yù)期調(diào)整。

2、地緣反復(fù)，波動性延續(xù)但是支撐上漲的力度趨弱。地緣是能源商品的主要邏輯線，但長期持續(xù)的地緣影響力度和時間都會變化。

3、OPEC減產(chǎn)會議（10月召開）前市場的猜想，會影響油價的走勢。

4、“金九銀十”旺季期待屢屢落空，旺季定義或需要根據(jù)新的經(jīng)濟(jì)活動節(jié)奏調(diào)整定義。

5、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)定有序，商品需求的疲弱短期內(nèi)難以改變。8月PMI數(shù)據(jù)出臺，制造業(yè)49.1，連續(xù)4個月處于榮枯線以下，市場信心表現(xiàn)為更加“謹(jǐn)慎”，這種謹(jǐn)慎樂觀的慣性難以在短期逆轉(zhuǎn)。

6、氣溫降低，居民用能也進(jìn)入淡季，能源商品再失去一個支撐點(diǎn)。

最后，9月的風(fēng)險提示供參考：1、颶風(fēng)季和臺風(fēng)季，對能源供應(yīng)的沖擊；2、地緣的超預(yù)期發(fā)展，沖-突/矛盾加深或激化；3、宏觀數(shù)據(jù)的超預(yù)期走弱對市場信心打擊；4、降息繼續(xù)延后。

復(fù)盤8月來看，油價回撤幅度和持續(xù)時間超出預(yù)期。一是非農(nóng)數(shù)據(jù)惡化觸發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退信號，疊加日元突發(fā)二次加息引發(fā)套息交易集中平倉，市場恐慌情緒導(dǎo)致油價大幅下跌；二是原油市場需求疲軟態(tài)勢延續(xù)，尤其裂解價差中樞下行超預(yù)期。往后看，我們下調(diào)了對年內(nèi)剩余時間油價的預(yù)測值，但趨勢未變，即9月或有反彈機(jī)會，月內(nèi)呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑走勢，四季度維持看空預(yù)期。

海外宏觀方面，降息前夕宏觀情緒回暖有望推動油價上行。繼7月非農(nóng)數(shù)據(jù)惡化后，8月公布的周度失業(yè)金申請人數(shù)表現(xiàn)平穩(wěn)，基本符合預(yù)期，宏觀情緒好轉(zhuǎn)，市場從衰退交易逐漸回歸降息預(yù)期交易。從美聯(lián)儲主席鮑威爾在本月重大會議上的表態(tài)來看，9月降息時機(jī)已到，但鮑威爾沒有給出未來降息路徑的相關(guān)指引，這也是當(dāng)前市場預(yù)期的最大分歧點(diǎn)，而降息幅度和路徑也將反映美聯(lián)儲對當(dāng)下經(jīng)濟(jì)環(huán)境和未來預(yù)期的看法。美聯(lián)儲的核心關(guān)注點(diǎn)已經(jīng)從抑制通脹變成了“平衡通脹和就業(yè)的雙重風(fēng)險”，那么在通脹持續(xù)降溫的情況下，就業(yè)數(shù)據(jù)會成為美聯(lián)儲貨幣政策的主要判斷依據(jù)，因此數(shù)據(jù)的表現(xiàn)將直接影響市場預(yù)期和宏觀資產(chǎn)價格走勢。后市來看，非農(nóng)數(shù)據(jù)未超預(yù)期衰退、美聯(lián)儲9月降息25個基點(diǎn)的基準(zhǔn)情景下，宏觀情緒推動油價回暖反彈，尤其降息前10個交易日左右油價上漲概率較大，降息落地后或回落。但如果非農(nóng)數(shù)據(jù)惡化，預(yù)計將對包括原油在內(nèi)的大宗商品價格都形成較大利空沖擊。

供應(yīng)方面，OPEC+面臨產(chǎn)量調(diào)整關(guān)鍵期，地緣局勢反復(fù)但影響短暫。地緣不確定性較大，?；饏f(xié)議前景不明朗，期間還存在矛盾激化的可能，但不影響原油供應(yīng)的情況下，對油價更多是脈沖式短期擾動。美國商業(yè)原油持續(xù)去庫，已經(jīng)降至近五年同期最低水平，而且全球岸罐和水上原油總庫存也處于近五年同期最低，低庫存是當(dāng)前油價底部的關(guān)鍵支撐力，但9月開始原油去庫速度或逐漸放緩。OPEC+方面，減產(chǎn)政策延續(xù)至9月末，且利比亞突發(fā)停產(chǎn)使供應(yīng)端進(jìn)一步收緊。但如果歐佩克四季度如期開始增產(chǎn)，或?qū)τ褪行纬晒┬桦p殺。9月重點(diǎn)關(guān)注沙特等核心產(chǎn)油國對未來增產(chǎn)計劃的表態(tài)，市場會提前交易產(chǎn)量政策變動預(yù)期。此外，美國大-選將進(jìn)入白熱化階段，選情變化短期影響能源供應(yīng)和地緣政策預(yù)期。

需求方面，裂解價差下滑超預(yù)期，四季度需求或進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱。往年三季度裂解價差上漲概率較大，但今年8月以來裂解價差普遍走弱，遠(yuǎn)低于去年同期水平，也反映出油品市場需求不佳的狀況。9月開始?xì)W美煉廠將陸續(xù)進(jìn)入秋檢期，原油需求或進(jìn)一步下滑，但低庫存對油價底部仍有支撐，且原油和汽油或季節(jié)性去庫至10月。但考慮到今年需求放緩的大趨勢，警惕9月油品超預(yù)期累庫對油價產(chǎn)生的利空。

國內(nèi)煉油方面，7月國內(nèi)原油日均進(jìn)口量跌破1000萬桶，卓創(chuàng)資訊高頻數(shù)據(jù)也顯示，2024年至今的34周，折算日均原油加工量1457萬桶，同比去年增加32萬桶/日，增幅較上月進(jìn)一步放緩。從檢修計劃來看，9月原油加工量或小幅提升，但成品油市場偏弱，今年“金九銀十”下游需求或延續(xù)“旺季不旺”的特點(diǎn)，抑制煉廠生產(chǎn)動力。預(yù)計年內(nèi)剩余時間里，國內(nèi)原油進(jìn)口和加工量增長空間不多。

9月風(fēng)險提示：

超預(yù)期上行風(fēng)險：地緣沖-突升級并阻礙中東原油出口。（當(dāng)月油價波動區(qū)間上浮5-10美元）

超預(yù)期下跌風(fēng)險：（1）宏觀數(shù)據(jù)惡化超預(yù)期、“硬著陸”后陷入衰退；（2）旺季提前結(jié)束、石油庫存超預(yù)期累庫；（3）地緣沖-突多方正式達(dá)成停火協(xié)議；（4）OPEC+大幅增產(chǎn)。（當(dāng)月油價波動區(qū)

間下跌超5美元；若多因素疊加，或下跌超10美元）

貨幣政策預(yù)期交易圍繞降息幅度展開。由于美聯(lián)儲降息幅度仍取決于宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，而在9月議息會前主要發(fā)布的是8月經(jīng)濟(jì)景氣、物價以及就業(yè)市場數(shù)據(jù)，從美股及周度勞動力市場情況來看，數(shù)據(jù)還難以體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)快速惡化態(tài)勢，也因此預(yù)計美聯(lián)儲降息幅度或難以達(dá)到50bp。

人民幣匯率市場逆勢走強(qiáng)。美元觸及階段性底部后短期偏強(qiáng)態(tài)勢仍將延續(xù)至議息會前，而從美股二季報陸續(xù)發(fā)布以及AI概念炒作的難以為繼，進(jìn)一步凸顯人民幣的安全墊優(yōu)勢。美股回調(diào)壓力下凸顯人民幣避險價值，人民幣匯率短期快速走強(qiáng)，但中美利差仍存，降息前仍有再貶值可能。區(qū)間維持7.08-7.12。8月末最后一個交易日央行允許外幣差額交割遠(yuǎn)期交易，有出于對人民幣過快升值造成結(jié)匯市場流動性擠兌的擔(dān)憂而釋放政策預(yù)期的意圖。

商品資產(chǎn)缺乏價值，商品實(shí)貨底部夯實(shí)。資產(chǎn)視角下相較于美債和美元來看，商品階段性配置價值仍不充分，同時貴金屬價格漲至新高，面臨降息窗口，有較大的崩盤風(fēng)險。貿(mào)易視角下，價格底部逐漸被確認(rèn)，國際農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易開始買入明年中期合約，有偏多預(yù)期形成。

具體來看，市場供需進(jìn)入階段性調(diào)整階段，貿(mào)易需求有季節(jié)性回升預(yù)期，但從資產(chǎn)視角來看商品仍缺少配置價值。尤其是貴金屬隨著降息預(yù)期增強(qiáng)，黃金進(jìn)入筑頂階段，美元仍受美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)指引有所轉(zhuǎn)強(qiáng)，所以短期市場避險情緒轉(zhuǎn)弱，將影響黃金有見頂回落可能。農(nóng)產(chǎn)品方面，谷物飼料主線邏輯圍繞成本支撐思路。但全球供應(yīng)格局持續(xù)寬松，需求相對偏弱，印度、美國、中國稻米及玉米增產(chǎn)預(yù)期將從供應(yīng)端對市場價格形成下跌壓制，疫-情后美元與商品市場維持正向走勢，當(dāng)前美元弱勢格局下，商品難有較強(qiáng)上漲支撐。油脂油料主線邏輯看成本支撐及歷史相對低位反彈思路。不過大豆及菜籽供應(yīng)預(yù)期增加，尤其是美國及加拿大地區(qū)大豆和菜籽產(chǎn)量及單產(chǎn)超預(yù)期，油籽整體供應(yīng)格局寬松，壓榨需求增量取決于后續(xù)生物柴油政策的強(qiáng)化，從印尼推廣B50進(jìn)程來看，油脂需求端偏弱格局仍存，豆棕菜三大油脂上漲動力不足。農(nóng)副軟商方面，國內(nèi)生豬市場受能繁母豬存欄低位影響長線偏多，短期隨著下游凍品庫存的歷史低水平延續(xù)，季節(jié)性需求增量將成為后續(xù)帶動價格上漲的新驅(qū)動因素。國際原糖市場新舊榨季交替階段，國內(nèi)糖需求疲軟，巴西糖供應(yīng)預(yù)期雖有短期天氣影響，但整體裝船進(jìn)度并未有顯著走弱，疊加印度及泰國原糖供應(yīng)的增加預(yù)期，糖價仍將弱勢。

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