【導(dǎo)語】從歷史看，5月份商品季節(jié)性回落可能較大，但考慮一季度價格出現(xiàn)的深度調(diào)整，5月份商品表現(xiàn)或繼續(xù)打破固有季節(jié)性特點，價格總體延續(xù)上行趨勢。特別關(guān)注邊際變量可能帶來的沖擊。

4月份國內(nèi)大宗商品價格擺脫下跌趨勢，總體轉(zhuǎn)為上漲。截至4月末，卓創(chuàng)資訊大宗商品出廠價格指數(shù)報收于105.08點，較2024年2月末上漲1.42點，其中工業(yè)品指數(shù)收于107.87，農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)收于98.74，分別上漲2.62點和下跌1.31點；期貨方面，截止到30日，商品指數(shù)上漲4.05%，其中工業(yè)品上漲8.15%，農(nóng)產(chǎn)品下跌1.03%。

4月高頻數(shù)據(jù)表現(xiàn)

通脹方面：國際原油價格保持震蕩向上漲趨勢，價格呈N型走勢，國內(nèi)成品油本月經(jīng)歷2次上漲，4月29日價格或迎來年內(nèi)二次下跌。2024年以來國內(nèi)成品油調(diào)價已經(jīng)呈現(xiàn)出“五漲一跌兩擱淺”的格局，汽、柴油每噸累計漲幅分別為875元和845元。地緣局勢對原油以及對相關(guān)商品價格產(chǎn)生顯著影響，集運(yùn)歐線價格3月中旬之后再度上漲，并在4月中旬末再度創(chuàng)出新高，之后價格一路攀升至2866.9；國內(nèi)煤炭價格總體呈回暖趨勢，淡季預(yù)期交易趨向結(jié)束；農(nóng)產(chǎn)品價格延續(xù)下跌趨勢，菜籃子，糧油產(chǎn)品價格繼續(xù)保持下跌狀態(tài)。預(yù)計4月份CPI同比或小幅回升，PPI降幅或總體有所收窄。

生產(chǎn)端：工業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)保持回暖趨勢，從高頻數(shù)據(jù)上看，焦炭、純苯、丙烯、水泥開工處于19年之后的最低水平，半鋼輪胎開工則處于最高水平，但值得注意的是，純苯、丙烯產(chǎn)量因產(chǎn)能基數(shù)的問題，產(chǎn)量并分處于同期最低水平，而是在最高位置。具體來看，反映國內(nèi)需求端指標(biāo)，水泥開工率處于近六年最低水平，瀝青開工率接近低位，與汽車行業(yè)表現(xiàn)有關(guān)的半鋼輪胎表現(xiàn)較好，半鋼輪胎開工率處于近六年歷史最高水平，與紡織行業(yè)有關(guān)的PTA開工率加速回暖當(dāng)前開工水平僅次于2020年同期。反映到總量數(shù)據(jù)上，4月份PMI略有下降，數(shù)據(jù)錄得50.4%，其中生產(chǎn)指數(shù)52.9%，較上月回升0.7個百分點，表明制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)活動繼續(xù)加快。

需求端：3月份制造業(yè)PMI指標(biāo)體現(xiàn)出的需求分項表現(xiàn)較好，這也是4月份商品價格逐步回暖的主要驅(qū)動力量。家電行業(yè)排產(chǎn)繼續(xù)呈回暖趨勢，產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，2024年5月家用空調(diào)排產(chǎn)2277萬臺，較去年同期實績增長19.4%；冰箱排產(chǎn)850萬臺，較去年同期實績增長13.4%；洗衣機(jī)排產(chǎn)648萬臺，較去年同期生產(chǎn)實績增長4.3%；工地開工保持回暖態(tài)勢，房地產(chǎn)市場量價有好轉(zhuǎn)跡象，核心城市限購政策進(jìn)一步松綁；汽車行業(yè)銷售保持快速增長狀態(tài)，北京車展或帶動內(nèi)外需求增加。

貨幣：3月LPR保持穩(wěn)定，1年期LPR報3.45%，上月為3.45%；5年期以上LPR報3.95%，上月為3.95%；經(jīng)歷季度末資金緊張局面之后，國內(nèi)資金壓力進(jìn)一步下降，SHIBOR保持下行趨勢；貨幣呈回籠狀態(tài)，截止到4月28日，央行貨幣凈投回籠9080億元。

國內(nèi)宏觀表現(xiàn)

國內(nèi)宏觀：一季度宏觀數(shù)據(jù)繼續(xù)表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)回暖態(tài)勢，3月工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)公布，利潤增速轉(zhuǎn)負(fù)、而庫存增速回升。從結(jié)構(gòu)上來看，高技術(shù)制造業(yè)利潤累計增速進(jìn)一步加快，裝備制造業(yè)、消費品行業(yè)利潤累計增速有所回落。雖然庫存增速有所回升，部分行業(yè)可能已進(jìn)入主動補(bǔ)庫，但考慮到工業(yè)企業(yè)利潤的反復(fù)，整體的主動補(bǔ)庫尚未到來，且企業(yè)補(bǔ)庫的能力和意愿還比較有限。一季度國內(nèi)企業(yè)利潤總體仍在下滑，從邊際變化來看，與前兩個月相比，有色、煤炭、農(nóng)副食品、食品、專用設(shè)備、廢棄資源利用利潤增速環(huán)比改善，集中在上游資源、食品產(chǎn)業(yè)鏈。而紡服產(chǎn)業(yè)鏈、家具、造紙、橡塑、建材、交運(yùn)設(shè)備、計算機(jī)通信電子、電力和燃?xì)饫麧櫾鏊佥^前兩個月放緩幅度較大。

國際宏觀：美國一季度GDP環(huán)比折年率1.6%，雖低于市場預(yù)期2.5%和前值3.3%，但考慮到有很多周期擾動項，且其消費增速仍有2.5%，住宅類固定資產(chǎn)投資大幅增長13.9%，說明美國需求的韌性仍在；歐洲市場，歐元區(qū)一季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比增長0.1%，較前值0.0%有所回升。同比方面，歐元區(qū)一季度GDP經(jīng)季節(jié)性因素調(diào)整的同比初值為1.3%，為連續(xù)第四個季度下滑，低于預(yù)期1.4%和前值1.8%，創(chuàng)下2021年一季度以來的最低紀(jì)錄。歐盟國家一季度GDP同比增長1.3%，低于前值1.7%。

政策視角：超長期國債應(yīng)用有新進(jìn)展，財政部發(fā)文稱及時啟動超長期特別國債發(fā)行工作，資金使用瞄向大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新領(lǐng)域；國家發(fā)展改革委近日正式上線全國政府和社會資本合作項目信息系統(tǒng)，發(fā)改委投資司將組織各地推出一批符合PPP新機(jī)制要求的項目，最大程度鼓勵民營企業(yè)參與，充分激發(fā)民間投資活力，鞏固好民間投資增長態(tài)勢。PPP新機(jī)制制度建設(shè)已經(jīng)基本完成，后續(xù)會加速進(jìn)入落實階段；最近一個月政策主要圍繞前期兩會提出來的大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新工作，各省份，中央部委召開相關(guān)會議對工作進(jìn)行安排和部署。截止到4月26日約有12個省份發(fā)布大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新實施方案，更多省份舉行專門會議就相關(guān)工作進(jìn)行部署，另外，發(fā)改委、工信部、央行、商務(wù)部、財政部等中央部委有相關(guān)工作部署。4月底，中國人民銀行、國家發(fā)展改革委、財政部、金融監(jiān)管總局聯(lián)合召開大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新金融工作推進(jìn)會。

重要提示：上月我們提示“外需主導(dǎo)的品類，或需警惕估值端的沖擊。內(nèi)需主導(dǎo)的品類，受益于階段性擾動消退后穩(wěn)增長的進(jìn)一步落地，上漲或更具確定性”，過去的4月份商品市場表現(xiàn)總體符合預(yù)期，高估值產(chǎn)品紛紛出現(xiàn)回調(diào)，貴金屬、原油等產(chǎn)品月中出現(xiàn)回調(diào)，而以內(nèi)需主導(dǎo)的商品，黑色系、建材系、煤炭系產(chǎn)品均出現(xiàn)見底回升趨勢。

從商品價格的表現(xiàn)看，4月份鋼鐵、煤炭、有色金屬表現(xiàn)較好，這與國內(nèi)需求均有密切關(guān)系，同時也反饋前期主導(dǎo)價格的“弱需求”沖擊有所減弱。進(jìn)入到5月份之后，需求仍有來自天氣因素的擾動，南方梅雨季節(jié)會影響部分商品需求，但并不會改變需求總體向好的趨勢，政策依舊給與需求市場足夠的信心。供給端，一季度價格下調(diào)較為明顯的商品均有主動調(diào)節(jié)生產(chǎn)節(jié)奏的動作，以此促使供需重歸平衡。5月份供給量仍有可能會邊際回暖，但供給彈性或逐步減弱，需要關(guān)注集中進(jìn)入檢修季商品可能會成為資金關(guān)注的重點。

從歷史看，5月份商品季節(jié)性回落可能較大，但考慮一季度出現(xiàn)價格的深度調(diào)整，5月份商品表現(xiàn)或繼續(xù)打破固有季節(jié)性特點，價格總體延續(xù)上行趨勢。特別關(guān)注邊際變量可能帶來的沖擊。